2004年12月，中国航油因在期货交易，从事投机性石油衍生产品而损失5.54亿美元，并向当地法院申请破产保护，成为巴林银行破产以来最大的投机丑闻之一。
一.案件背景
中国航油公司成立于1993年，在新加坡注册。从单一进口航空燃料采购业务逐步拓展到国际石油贸易业务，2001年在新加坡交易所主板上市。经过几年的发展，公司净资产增长了700多倍，市值增长了4倍，成为资本市场的明星。
为规避石油现货风险，经国家相关部门批准，中航油于2003年开始做石油产品的期货套期保值业务，但显然远远超出了套期保值的范围。2003年下半年，该公司开始交易石油期权()，最初涉及200万桶石油。CAO准确判断国际石油市场，公司买入看涨期权，卖出看跌期权，从而获得一定的利润。然而，美好的时光并没有持续多久。以下是曹氏期货事件的时间表：
2004年1月：陈久林看跌油价，卖出石油看涨期权，买入看跌期权。然而，世界油价逆转上涨，导致公司账面浮亏580万美元。公司决定延期交割合约，即回购期权平仓，卖出期限更长、交易量更大的新期权。
2004年6月：随着油价上涨，公司账面亏损增至3000万美元。公司决定推迟到2005年和2006年交付，交易量再次增加。
2004年10月：油价再创新高，公司交易量达5200万桶油，导致账面亏损增加。
10月10日：面对严重的现金流问题，CAO首次向母公司报告交易及账面亏损。账面损失高达1.8亿美元，另外还支付了8000万美元的定金。
10月20日：母公司提前配售15%股份，并将所得款项1.08亿美元借给CAO。
10月26日、28日：公司因无法补充部分合同存款而被迫平仓，实际损失1.32亿美元。
11月8日-25日：公司期权合约继续被逼空，实际亏损3.81亿美元。
12月1日：在亏损5.5亿美元后，CAO宣布已向法院申请破产保护。
二、案例分析。
我们将主要从行为金融学的角度分析CAO失败和破产的主要原因。行为学主要通过分析投资者的各种心理特征，研究投资者的决策行为及其对资产定价的影响，试图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。因此，在这次事件中，我们主要通过分析陈久林总裁在期货，投资时的心理特征来研究他的决策行为，并分析这些行为会如何表现以及会产生什么结果。
就中航油而言，陈久林在期货投资失败的主要原因如下：
(一)犯了投资者的处分效力错误。
1、处置效果的解释。
处置效应是投资者心理和行为的典型偏差，是投资者心理模型的重要表现。在广泛的资本市场中，投资者往往处于处置效应状态，在资产投资中受挫。处置效应是指投资者在处置股票时，倾向于卖出盈利的股票，继续持有亏损的股票，这也称为“赢-保-亏效应”。
处置效应产生的原因在于投资者的心理偏差，即投资者自我意识和对挫折的心理态度的偏差。投资者避免实现亏损，是为了避免资产亏损带来的遗憾，因为一旦实现亏损，就会证明投资者之前的判断是错误的，会给投资者带来挫败感，让他们在心理上产生愧疚和不安。
2.处置效应在曹事件中的主要表现。
2003年底至2004年，陈久林误判油价走势，多次调整交易策略，卖出石油看涨期权，买入看跌期权。当期权头寸到期时，仍然没有正确面对错误的投资。而是决定延期交割合约，回购期权平仓，卖出期限更长、交易量更大的新期权。经过多次拖延，亏损缺口最终扩大到不可挽回的程度，破产了。
(二)投资过程中的过度自信。
1.关于过度自信。
过度自信是指人们往往过于相信自己的判断，高估自己成功几率的心理现象。过度自信是导致投资者过早抛售盈利的证券、不愿抛售亏损的证券，的重要原因之一，这也是很多投资者在投资证券时会犯的错误过度自信的投资者通常过于依赖自己收集的信息，轻视市场上不断更新的信息。同时，在过滤和处理各种信息时，他们关注能增强自信心的信息，而忽略了伤害他们的信息。在投资者的心理偏差中，过度自信往往导致过度交易。投资者理性交易的基本原则是卖出预期业绩差的股票，买入预期收益好的股票。如果投资者对自己的信息处理能力和决策能力过于自信，就会做出一些非理性的交易。
2.陈九林的过度自信。
以CAO为例，由于2003年下半年国际石油市场判断正确，公司买入看涨期权，卖出看跌期权，从而获得了一定的利润。而在1997年，通过30万元的启动资金，陈久林使濒临灭绝的CAO成为全球第八大航空燃料供应商。由于之前的成功，陈久林过于自信，对2003年底至2004年的油价走势做出错误判断，过度相信自己，仅根据1978年在纽约商品交易所上市的原油期货和1981年在伦敦国际石油交易所上市的原油期货的每桶交易价格变化幅度来判断当前的石油期货价格。当他卖出看涨期权，买入看跌期权时，他根据收集的过时信息，过于依赖自己的判断。当油价上涨导致公司亏损580万美元时，并没有意识到自己在判断和决策上的失误，反而对自己对国际油价走势的判断仍然抱有过度的信心。
的心理态度，通过多次的延期交割合同的方法，使得亏损不断扩大。就是在公司破产后，被法院宣判之前，陈久霖在面对记者的采访时仍然说：我认为自己是一个敢于承担责任的人，我觉得我尽自己的能力去负责人了。他对自己的过度自信程度可想而知。（三）恶性增资
对沉没成本的眷顾导致经理人在投资决策失误时产生承诺升级或称恶性增资（)，即当向一个项目投入大量资源（如资金和时间）后发现完成该项目取得收益的可能性很小,在明确而客观的信息表明应放弃该项目的情况下，管理者仍然继续投入额外资源。
1、产生恶性增资的原因：
（1）主要的心理原因是损失厌恶。拥有损失厌恶心理的投资者，通常在面对确定的收益时不愿意冒风险，而面对确定的损失时会愿意冒风险。
（2）过度自信也是恶性增资的动因之一。过度自信，过分地相信自己的判断能力，而忽略其他因素对成功的影响。纵然在投资时面临损失，但仍然对自己的判断持相信的态度，从而继续增资。
（3）后一个心理因素是证实偏差。证实偏差是这当人们确立某一个信念时，会产生一种寻找支持这个信息的证据的倾向，并且比较容易接受这些信息，而忽略那些否定信息。这种偏差会使投资者乐于接受继续实施项目的信心而忽略任何终止项目的信心，从而仍然继续投入额外资金，增大投资。
2、恶性增资在中航油案例中的表现
在案例中，陈久霖由于过度自信，过分地相信自己对石油价格走势的判断，在石油期货的交易中，卖出看涨期权，买入看跌期权。当市场的价格上升时，仍然对自己的判断持肯定的态度，并且由于证实偏差和损失厌恶的心理，在2003年底至2004年，只相信自己对石油价格会下跌的判断，并且坚持这一信念，忽视市场上的信息。在面对交易的损失时，通过多次的延期交割合同，增加交易量，并愿意对损失冒风险，不断增资，最终导致资金的严重缺口而不得不向法院提出破产申请。这些都是陈久霖的个人心理偏差产生恶性增资，从而导致在石油期货的投资中，尽管是损失的投资，仍然增加投资。
三、总结
作为一个期货投资决策者，由于有限理性的影响，会导致其在决策时发生处置效应、认知失调、过度自信等错误的投资心理，从而影响投资并造成损失。因此，投资者在收集拟投资项目的信息是应当全面、准确和及时，不应由于过度自信而忽略一些重要的信息，导致做出错误的判断和投资。在投资过程中，投资者应当不断调整自己作为投资者的心态、决策行为，充分了解自己的心理偏差，并用巨大的毅力克服这些心理偏差，用理性的价值尺度来衡量拟投资项目的可行性，避免做出错误投资决定，导致不可挽回的局面。
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